中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力下行的原因和政策含義
中國(guó)金融40人論壇成員 馬駿 [ 2010-09-01 ]
摘要：本文指出，由于六個(gè)宏觀和結(jié)構(gòu)性因素的變化，中國(guó)GDP的年均增長(zhǎng)潛力很可能從過(guò)去十年的10%左右下降到今后十年的7%左右。這六個(gè)原因包括：出口減速、房地產(chǎn)需求減速、城鎮(zhèn)化速度放緩、勞動(dòng)力增速下降、生產(chǎn)率增速下降、資金成本上升。我們的使用數(shù)量模型估計(jì)的結(jié)果也支持這一結(jié)論。
如果承認(rèn)增長(zhǎng)潛力的下行，則宏觀政策的基本前提就發(fā)生了重要的變化。實(shí)際GDP增長(zhǎng)率下次再降到7%時(shí)，就再不意味著經(jīng)濟(jì)陷入蕭條，而應(yīng)該理解為是進(jìn)入了正常、合理的增長(zhǎng)區(qū)間。由于勞動(dòng)力供給增長(zhǎng)速度的下降，只要能保持7%左右的GDP增長(zhǎng)，就不會(huì)加劇失業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定的壓力。如果增長(zhǎng)潛力是7%，而一定要用刺激政策將增長(zhǎng)提升到9%以上，這雖然可以實(shí)現(xiàn)短期繁榮，但會(huì)不斷導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫、通脹、壞帳和經(jīng)濟(jì)大起大落等長(zhǎng)期成本，最終不可持續(xù)。
筆者建議，在“十二”規(guī)劃中正式使用7%的增長(zhǎng)目標(biāo)。另外，今后幾個(gè)季度，即使同比GDP增長(zhǎng)速度可能降低到8%左右（環(huán)比增長(zhǎng)在三季度可能到７％），都只表明經(jīng)濟(jì)回落到接近本身的潛力所在，并不說(shuō)明經(jīng)濟(jì)需要新一輪政策刺激。
從貨幣政策角度來(lái)看，如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力是7%，年度CPI增長(zhǎng)目標(biāo)為3%，理想的名義GDP增長(zhǎng)就是10%。按歷史經(jīng)驗(yàn)，M2和貸款增長(zhǎng)幅度超過(guò)名義GDP增長(zhǎng) 3-4個(gè)百分點(diǎn)是比較合適的。所以，在今后幾年，M2和貸款增長(zhǎng)的最優(yōu)速度應(yīng)該是14%，而非17-19%。
引言
一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力，對(duì)大多數(shù)人來(lái)說(shuō)似乎是一個(gè)枯燥的學(xué)術(shù)命題 ，但卻有十分現(xiàn)實(shí)和重要的政策含義，對(duì)這個(gè)問(wèn)題的政策反應(yīng)最終也會(huì)影響到每個(gè)企業(yè)和家庭所面臨的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。具體來(lái)說(shuō)，如果中國(guó)的GDP增長(zhǎng)潛力只是7%，而政策卻人為地將增長(zhǎng)推高到10-12%，那就必然要求向經(jīng)濟(jì)中注入過(guò)多的貨幣，從而導(dǎo)致通脹、資產(chǎn)泡沫、銀行壞帳等惡果。由此而來(lái)的經(jīng)濟(jì)過(guò)熱之后則是政策緊縮和經(jīng)濟(jì)大幅波動(dòng)。從經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)來(lái)看，如果增長(zhǎng)超出潛力，在經(jīng)濟(jì)上行周期內(nèi)會(huì)出現(xiàn)投資過(guò)度、能耗和污染大幅上升，隨后的下行周期中又必然出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩。
打一個(gè)比方，一定年齡段內(nèi)的孩子的體重增長(zhǎng)是有自然規(guī)律的。如果非要他“快速成長(zhǎng)，”迫使他超量進(jìn)食，短期內(nèi)會(huì)使他體重迅速增加，但此后會(huì)導(dǎo)致肥胖，最終不得不去看醫(yī)生減肥。搞得不好甚至?xí)绊懫浣K身健康。再用開(kāi)車做另外一個(gè)比方。汽車在“正�！睍r(shí)速下行駛是最省油（符合節(jié)能減排的要求）、最不容易損壞汽車的零部件（可持續(xù)的）、最不容易出事故（可減少危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)）。但是，如果超高速行駛，一時(shí)間固然風(fēng)馳電掣，但駕駛同樣距離的能耗反而會(huì)增加，機(jī)件損耗加大，故障率上升，車輛壽命縮短；更可怕的是，高速駕駛可能會(huì)導(dǎo)致車毀人亡。
所以，正確判斷經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的潛力，是制定適當(dāng)?shù)暮暧^經(jīng)濟(jì)政策、保證經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的重要前提。誤判經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力，就會(huì)人為的造成經(jīng)濟(jì)大起大落、結(jié)構(gòu)失衡和金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。而如果宏觀(總量) 政策失當(dāng)，結(jié)構(gòu)調(diào)整就必然面臨“兩難”。例如，當(dāng)GDP增長(zhǎng)達(dá)到12%時(shí)，經(jīng)濟(jì)規(guī)律表明能耗增長(zhǎng)必然超過(guò)GDP增長(zhǎng)，節(jié)能減排就自然成為空話。換句話說(shuō)，結(jié)構(gòu)優(yōu)化的前提是宏觀政策保證經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)接近潛力、避免大大超過(guò)潛力。筆者認(rèn)為，所謂科學(xué)發(fā)展，在宏觀政策領(lǐng)域的最重要的一個(gè)命題就是搞清楚中國(guó)的增長(zhǎng)潛力到底是多少。
下文分析了將改變中國(guó)今后經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力的六大原因。前三個(gè)原因（包括出口、地產(chǎn)和城鎮(zhèn)化）主要從需求角度來(lái)判斷經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力的變化。此后兩個(gè)原因（包括勞動(dòng)力、生產(chǎn)率）從供給角度看增長(zhǎng)潛力所受到的制約。最后一個(gè)原因（資金成本）則從供求兩個(gè)方面影響增長(zhǎng)潛力。
根據(jù)這六大原因，我的結(jié)論是，中國(guó)在今后十年的GDP增長(zhǎng)潛力很可能只有7% （甚至低于7%），遠(yuǎn)低于過(guò)去十年（定義為1999到2008年 ）10.1%的GDP平均增速。筆者因此建議決策層在下一個(gè)“五年”和“十年”發(fā)展規(guī)劃中將GDP增長(zhǎng)預(yù)期定在7%。另外，基于這個(gè)7%的GDP增長(zhǎng)潛力和3%左右的通脹目標(biāo)，我認(rèn)為適度的貨幣和信貸的年增長(zhǎng)速度應(yīng)該是14%，而不是17-19%。過(guò)高的貨幣增長(zhǎng)會(huì)再次導(dǎo)致通脹、資產(chǎn)泡沫和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡。
原因之一：出口減速
過(guò)去10年，中國(guó)出口經(jīng)歷了年均23%的高速增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)了約3個(gè)百分點(diǎn)的年均GDP增長(zhǎng)。但是，這個(gè)階段出口的高速增長(zhǎng)反映了當(dāng)時(shí)特殊的國(guó)際與國(guó)內(nèi)背景，是今后無(wú)法復(fù)制的。
第一，2001年中國(guó)加入WTO，主要發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)中國(guó)勞動(dòng)密集型出口的配額和關(guān)稅大幅下降，這為中國(guó)打開(kāi)了一個(gè)巨大的市場(chǎng)。根據(jù)我們的可計(jì)算一般均衡模型的估計(jì)，在2002到2006年之間，中國(guó)加入世貿(mào)組織使其年均出口增長(zhǎng)率提高了4個(gè)百分點(diǎn)。但到最近幾年，中國(guó)入世對(duì)出口的推動(dòng)作用已經(jīng)逐步消失。
第二，發(fā)達(dá)國(guó)家（G3）在過(guò)去十年保持了年均2.8%的GDP快速增長(zhǎng)。經(jīng)過(guò)過(guò)去兩年的金融危機(jī)，美、歐政府債臺(tái)高筑導(dǎo)致財(cái)政政策被迫長(zhǎng)期緊縮，增長(zhǎng)潛力很可能從過(guò)去的2.8%左右下降到1.8%。根據(jù)歷史上發(fā)達(dá)國(guó)家增長(zhǎng)與中國(guó)出口的相關(guān)性，發(fā)達(dá)國(guó)家GDP增長(zhǎng)減速1個(gè)百分點(diǎn)，中國(guó)出口增長(zhǎng)就會(huì)減速7個(gè)百分點(diǎn)。
第三，過(guò)去10年，出口行業(yè)中農(nóng)民工的年均工資增長(zhǎng)只有5%，而今年多起罷工事件之后低端勞工工資大幅上升已經(jīng)成為不可逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)。如果按人民幣計(jì)價(jià)的工資增長(zhǎng)達(dá)每年15%，人民幣對(duì)美元每年升值3%，則按美元計(jì)算的中國(guó)工資增長(zhǎng)就達(dá)到每年18%。面對(duì)這樣的成本增長(zhǎng)速度，勞動(dòng)密集型（如服裝、制鞋、家具、電子零部件等）行業(yè)將很快失去競(jìng)爭(zhēng)力，許多工廠將被迫搬到越南、印度、孟加拉國(guó)、斯里蘭卡等成本更低的國(guó)家。
基于上述理由，中國(guó)出口年增長(zhǎng)將不可避免地出現(xiàn)明顯減速。筆者估計(jì)，今后10年中國(guó)年均出口增長(zhǎng)很可能只有12%，為過(guò)去10年均增長(zhǎng)率（23%）的一半左右。
原因之二：房地產(chǎn)需求減速
過(guò)去10年，中國(guó)商品房銷售面積的年增長(zhǎng)率接近20%，是內(nèi)需中最主要的一個(gè)增長(zhǎng)來(lái)源。但是，房地產(chǎn)的這種高速需求增長(zhǎng)也是不可持續(xù)的。原因有三：第一、據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，1999年房改之初，城鎮(zhèn)家庭擁有住房的比率約為20-30%。10年之后，城鎮(zhèn)家庭的住房擁有比率已經(jīng)達(dá)到70-80%，高于美國(guó)等許多發(fā)達(dá)國(guó)家的比率。第二、1998年，城鎮(zhèn)人均住房面積只有18平米，現(xiàn)在已經(jīng)達(dá)到30平米，超過(guò)了中等收入國(guó)家的平均水平。鑒于這些變化，現(xiàn)有城鎮(zhèn)居民對(duì)房地產(chǎn)的基本需求和改善型需求的增長(zhǎng)速度將有顯著下降。第三、下文將闡述，中國(guó)城鎮(zhèn)化的高峰已經(jīng)過(guò)去，由城鎮(zhèn)化所帶來(lái)的對(duì)房地產(chǎn)的需求也將減速。
基于上述原因，并根據(jù)與中國(guó)發(fā)展水平可比的其他國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)（這些國(guó)家過(guò)去10年住宅銷售面積的年均增長(zhǎng)在10%左右），筆者估計(jì)，今后10年內(nèi)中國(guó)住宅銷售面積的年均增長(zhǎng)率很可能減速到10%，比過(guò)去10年的平均速度減低一半。
原因之三：城鎮(zhèn)化速度放緩
社科院近日發(fā)布的《中國(guó)城市發(fā)展報(bào)告(2010)》認(rèn)為，未來(lái)中國(guó)的城鎮(zhèn)化雖然仍處于快速推進(jìn)時(shí)期，但是已經(jīng)由加速階段轉(zhuǎn)變?yōu)闇p速階段，預(yù)計(jì)今后城鎮(zhèn)化平均每年提高的速度將保持在0.8-1個(gè)百分點(diǎn)左右，很難出現(xiàn)“九五”、“十五”時(shí)期每年1.35-1.45個(gè)百分點(diǎn)的增幅。這與聯(lián)合國(guó)開(kāi)發(fā)人口署的計(jì)算基本吻合。聯(lián)合國(guó)人口署的預(yù)測(cè)是，中國(guó)城鎮(zhèn)化速度在“九五”期間已達(dá)到峰值，當(dāng)時(shí)城鎮(zhèn)化率平均每年上升1.4個(gè)百分點(diǎn)。未來(lái)10年此城鎮(zhèn)化率的增幅將降為年均0.8個(gè)百分點(diǎn)。最近的一些實(shí)際數(shù)據(jù)也支持對(duì)這個(gè)趨勢(shì)的判斷。比如，根據(jù)浙江省戶籍管理部門(mén)調(diào)查，全省“農(nóng)轉(zhuǎn)非”數(shù)量從2004年時(shí)的57.7萬(wàn)人降到去年的18.9萬(wàn)人，降幅高達(dá)67%。
城鎮(zhèn)化速度放緩是人口結(jié)構(gòu)老化、農(nóng)村剩余勞動(dòng)力下降、制造業(yè)已經(jīng)大量向內(nèi)地遷移等一系列結(jié)構(gòu)變化的必然結(jié)果。在此過(guò)程中，伴隨城鎮(zhèn)化的對(duì)投資與消費(fèi)的需求，如建筑服務(wù)、建材、汽車、通信基礎(chǔ)設(shè)施、餐飲、公用事業(yè)等，其增長(zhǎng)也將相應(yīng)減速。此外，過(guò)去數(shù)十年間城市快速膨脹過(guò)程中的負(fù)面效應(yīng)也將愈加顯現(xiàn)，例如污染、對(duì)自然環(huán)境的過(guò)度破壞、土地征用補(bǔ)償不足、城市產(chǎn)業(yè)定位雷同等。例如，目前全國(guó)600多個(gè)城市中有100多個(gè)提出要建國(guó)際大都市，CBD、大廣場(chǎng)、度假村、歐化建筑等千城一面的投資建設(shè)短期內(nèi)刺激了地方GDP，但隨著城鎮(zhèn)化速度放緩，地方政府的經(jīng)濟(jì)政策則不得不改變此類粗放型的規(guī)模增長(zhǎng)，轉(zhuǎn)向產(chǎn)業(yè)配置和城市宜居等精心規(guī)劃設(shè)計(jì)，從而放棄部分經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度而提高增長(zhǎng)質(zhì)量。
總體而言，城鎮(zhèn)化速度從每年1.4個(gè)百分點(diǎn)降到0.8個(gè)百分點(diǎn)，將拉低固定資產(chǎn)投資增速，從而降低GDP增長(zhǎng)的潛力。
原因之四：勞動(dòng)力增速下降
改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)保持了三十多年的高增長(zhǎng)，從供給角度看，資本的高速積累和技術(shù)進(jìn)步固然是重要的原因，但我國(guó)充足的勞動(dòng)力供給同樣為經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)提供了重要的源泉。中國(guó)社科院人口所所長(zhǎng)蔡昉的研究認(rèn)為，在1983到2000年間，人口紅利因素對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)比率高達(dá)27%。
1980年至今，勞動(dòng)力的充足供給得益于新中國(guó)成立后的三次嬰兒潮和大規(guī)模農(nóng)村向城市的人口轉(zhuǎn)移。但第一次和第二次嬰兒潮出生的人群現(xiàn)在已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)入退休年齡，農(nóng)民工進(jìn)城的轉(zhuǎn)移速度也在下降。大部分學(xué)者和研究機(jī)構(gòu)都預(yù)期中國(guó)勞動(dòng)力人口將在2015年前后達(dá)到頂峰，之后第一文庫(kù)網(wǎng)將逐漸減少，因此人口紅利因素對(duì)GDP的貢獻(xiàn)將大幅減少。今后我國(guó)GDP的增長(zhǎng)將主要依賴于技術(shù)進(jìn)步（全要素生產(chǎn)率的提高）和資本的積累。
根據(jù)社科院“全面建設(shè)小康社會(huì)人口與發(fā)展研究”課題研究結(jié)論，中國(guó)人口紅利在2009年已經(jīng)達(dá)到最高獲利點(diǎn)，此后則老年人口負(fù)擔(dān)逐步加重，并且呈累進(jìn)式加重趨勢(shì)。現(xiàn)實(shí)生活中，高考報(bào)名人數(shù)已經(jīng)開(kāi)始逐年下降，農(nóng)民工中青年比例不斷下降，使得初級(jí)勞動(dòng)力市場(chǎng)供需關(guān)系已經(jīng)開(kāi)始逆轉(zhuǎn)，勞動(dòng)密集型行業(yè)的工資水平正在迅速增長(zhǎng)。
在企業(yè)層面，由于勞動(dòng)力增長(zhǎng)速度的下降甚至勞動(dòng)力絕對(duì)供給水平的下降，工資增長(zhǎng)的壓力也必然上升。另外，上國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的收入分配明顯惡化導(dǎo)致的社會(huì)壓力，將迫使政府將不得不大幅度、持續(xù)地提高最低工資，提高養(yǎng)老金的標(biāo)準(zhǔn)。勞力成本增長(zhǎng)的加速會(huì)導(dǎo)致企業(yè)利潤(rùn)率的下降和生產(chǎn)的減速。雖然工資增長(zhǎng)有利于促進(jìn)消費(fèi)和社會(huì)穩(wěn)定，但我們的可計(jì)算一般均衡模型的結(jié)果顯示，工資增長(zhǎng)對(duì)GDP的凈影響是負(fù)的。
綜上所述，勞動(dòng)人口增速下降的趨勢(shì)將在未來(lái)10年內(nèi)將導(dǎo)致GDP增長(zhǎng)潛力的下降。
原因之五：生產(chǎn)率的增長(zhǎng)速度下降
從供給面看經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的來(lái)源包括要素投入（勞動(dòng)力、資本等）的增長(zhǎng)和生產(chǎn)率的提高。過(guò)去20年，中國(guó)全要素生產(chǎn)率增長(zhǎng)達(dá)到年均3%左右。但這個(gè)生產(chǎn)率增長(zhǎng)速度在今后也將難以持續(xù)。
今年，中國(guó)人均GDP將達(dá)到4200美元，2年之后將超過(guò)5000美元。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，一個(gè)國(guó)家的人均GDP明顯低于5000美元時(shí)，由于產(chǎn)品、技術(shù)、管理水平明顯落后與發(fā)達(dá)國(guó)家，簡(jiǎn)單復(fù)制其他國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)——即通過(guò)引進(jìn)外來(lái)資本、人才和管理經(jīng)驗(yàn)——就可以實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)率的顯著提高。但是，當(dāng)人均GDP達(dá)到5000美元之后，再靠簡(jiǎn)單“復(fù)制”獲得生產(chǎn)率提高的潛力就會(huì)明顯下降。我們通過(guò)分析典型國(guó)家和地區(qū)（如法國(guó)、韓國(guó)、臺(tái)灣、日本、巴西）的經(jīng)驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，在人均GDP達(dá)到5000美元以后的十年，全要素生產(chǎn)率的年均增長(zhǎng)率比人均GDP達(dá)到5000美元的前十年下降一個(gè)百分點(diǎn)。
當(dāng)然，不同的'國(guó)家在人均收入水平提高之后經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的表現(xiàn)差異很大。在30年以前人均GDP達(dá)到5000美元左右的國(guó)家中，大部分國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大幅減速。過(guò)去30年，只有韓國(guó)和新加坡這兩個(gè)國(guó)家從“發(fā)展中”進(jìn)入了“發(fā)達(dá)國(guó)家”行列。例如韓國(guó)的人均GDP從5000美元（按2005年美元不變價(jià)）翻了四倍，達(dá)到現(xiàn)在的 20000美元。相反，許多拉美國(guó)家在30年以前與韓國(guó)的人均ＧＤＰ相當(dāng)，但在過(guò)去30年之內(nèi)幾乎原地踏步。比如，按不變價(jià)美元計(jì)算的巴西的人均GDP在1979年到2009年之間累計(jì)只增加了29%，這就是所謂的“拉美陷阱”。
這個(gè)陷阱的背后是自主創(chuàng)新能力和生產(chǎn)率增長(zhǎng)的缺失。在達(dá)到人均5000美元的GDP水平之后，生產(chǎn)率提高的的主要推動(dòng)力就必須從“拷貝”轉(zhuǎn)向自主創(chuàng)新，而拉美沒(méi)有做到。 韓國(guó)過(guò)去30年間，人均專利注冊(cè)量達(dá)到世界平均水平的6倍，而同期巴西的人均專利注冊(cè)量?jī)H為世界平均水平的0.3倍。缺乏自主創(chuàng)新能力顯然是巴西難以維持生產(chǎn)率增長(zhǎng)的主要原因。
目前，中國(guó)的人均專利注冊(cè)量只有世界平均水平的0.6倍。這比巴西好一些，但遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于韓過(guò)去30年的水平。除非中國(guó)能將自主創(chuàng)新能力成倍地提高，否則很難重現(xiàn)韓國(guó)在人均GDP在超過(guò)5000美元后所保持年均經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。相反，如果中國(guó)對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)不加大保護(hù)力度、自主創(chuàng)新受到抑制，“拉美陷阱”就可能是前車之鑒。
原因之六：利率將逐步提高，從而增加投資成本
最近一段時(shí)間，中國(guó)的存款利率、貸款利率和按揭利率都呈現(xiàn)出嚴(yán)重的實(shí)際負(fù)利率。從歷史上來(lái)看，中國(guó)的實(shí)際利率也呈現(xiàn)比其他國(guó)家和地區(qū)持續(xù)偏低的傾向。用過(guò)去10年的平均數(shù)據(jù)計(jì)算，中國(guó)的實(shí)際存款利率（名義存款利率減CPI同比增長(zhǎng)率）在我們所比較的六個(gè)國(guó)家和地區(qū)中為最低（中國(guó)、美國(guó)、印度、英國(guó)、臺(tái)灣、韓國(guó)）。中國(guó)的長(zhǎng)期實(shí)際存款利率只有0.8%，而其他五個(gè)國(guó)家和地區(qū)的平均接近2%。同時(shí)，中國(guó)的實(shí)際貸款利率（名義貸款利率與GDP平減指數(shù)年增長(zhǎng)率之差）也在所比較的國(guó)家和地區(qū)中為最低。中國(guó)的長(zhǎng)期實(shí)際貸款利率只有2%左右，而其他五個(gè)國(guó)家和地區(qū)的平均則接近5%。
經(jīng)濟(jì)和金融理論的基本共識(shí)是，實(shí)際利率過(guò)低，表明資金成本相對(duì)投資回報(bào)率或產(chǎn)品、資產(chǎn)價(jià)格上漲的幅度過(guò)低，就會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫、經(jīng)濟(jì)過(guò)熱和通貨膨脹。這一點(diǎn)已被國(guó)際實(shí)證研究所證明。我們用20多個(gè)國(guó)家過(guò)去20年的數(shù)據(jù)分析表明，實(shí)際利率與通脹率之間呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)，表明抑制通脹要求提高實(shí)際利率。美國(guó)、英國(guó)和其他歐洲國(guó)家的實(shí)證研究均表明，實(shí)際利率過(guò)低，會(huì)導(dǎo)致和加劇通脹和地產(chǎn)泡沫；另外，負(fù)的實(shí)際利率會(huì)加劇通脹預(yù)期。因此，保持宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定則要求中國(guó)的實(shí)際利率水平上升。
另外，勞動(dòng)者收入占GDP的比重提高，將增加對(duì)消費(fèi)和通脹的上行壓力，從而迫使利率上升。人口老化也將降低儲(chǔ)蓄率，從而推高利率。最后，隨著資本帳戶的逐步開(kāi)放，中國(guó)的長(zhǎng)期利率將開(kāi)始出現(xiàn)與國(guó)際長(zhǎng)期利率在一定程度上的趨同。目前中國(guó)的十年期國(guó)債利率僅為百分之3點(diǎn)多，遠(yuǎn)低于正常情況下美國(guó)國(guó)債長(zhǎng)期利率5%左右的水平。
綜上所述，長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)的利率水平應(yīng)該也將會(huì)逐步提高，而利率的上升將推高投資成本，從而抑制投資增長(zhǎng)和GDP增長(zhǎng)的潛力。
長(zhǎng)期GDP增長(zhǎng)潛力為什么是7%？
上述六個(gè)原因?qū)DP增長(zhǎng)潛力有多大影響？首先，我們用最簡(jiǎn)單直觀的分析辦法判斷其中兩個(gè)最重要的因素——出口減速和房地產(chǎn)增長(zhǎng)減速——帶來(lái)的影響。然后，我們用可計(jì)算一般均衡模型來(lái)估算這些原因多GDP增長(zhǎng)的總體影響。
出口減速將降低GDP增長(zhǎng)潛力1.5個(gè)百分點(diǎn)：如前所述，出口增長(zhǎng)減速很可能從過(guò)去10年年均23%下降到今后的12%，減速11個(gè)百分點(diǎn)。歷史數(shù)據(jù)的相關(guān)性分析表明，出口增長(zhǎng)減速7個(gè)百分點(diǎn)，中國(guó)GDP增長(zhǎng)就會(huì)減速1個(gè)百分點(diǎn)。所以，出口減速11個(gè)百分點(diǎn)就意味著GDP增長(zhǎng)潛力下降約1.5個(gè)百分點(diǎn)。
地產(chǎn)需求增長(zhǎng)減速將降低GDP增長(zhǎng)潛力1.2個(gè)百分點(diǎn):? 如前文所述，中國(guó)房地產(chǎn)銷售面積的增長(zhǎng)率很可能從過(guò)去10年年均20%下降到今后的10%。房地產(chǎn)投資占GDP的比重約為12%，假設(shè)地產(chǎn)需求與地產(chǎn)投資增長(zhǎng)基本一致，則需求減速10個(gè)百分比就意味著GDP增長(zhǎng)減速1.2個(gè)百分點(diǎn)。如果考慮到地產(chǎn)投資減速導(dǎo)致的產(chǎn)業(yè)聯(lián)帶效應(yīng)，則對(duì)GDP的影響可能會(huì)更大。
僅僅由于出口和地產(chǎn)需求減速這兩個(gè)因素，就已經(jīng)將中國(guó)的GDP增長(zhǎng)潛力從10.1%降低了2.7個(gè)百分點(diǎn)至7.4%。城鎮(zhèn)化的減速?gòu)男枨竺鎭?lái)看對(duì)GDP增長(zhǎng)潛力還有額外的的負(fù)面影響。同時(shí)，勞動(dòng)力的下降、生產(chǎn)率增長(zhǎng)的減速、資金成本的上升等對(duì)GDP增長(zhǎng)潛力還有來(lái)自供給方面的負(fù)影響。[2]? 所以今后十年GDP增長(zhǎng)的潛力很可能會(huì)降低到7%左右，在今后十年的后半部分增長(zhǎng)潛力甚至可能低于7%。當(dāng)然，保障性住房、新能源建設(shè)等政策可能提供一些新的支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力，但我們估計(jì)政府在保障性住房和新能源方面的支出增長(zhǎng)的加速基本上會(huì)被今后對(duì)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施投資的減速所抵消。
我們的CGE模型表明，GDP增長(zhǎng)潛力會(huì)下降到7%：為了比較系統(tǒng)地量化上述因素對(duì)GDP增長(zhǎng)的影響，我們用可計(jì)算一般均衡（CGE）模型來(lái)模擬五種沖擊同時(shí)發(fā)生的情形。這樣就可以將對(duì)需求和供給面的各種沖擊在一個(gè)比較完整的分析框架內(nèi)綜合考慮。基本假設(shè)包括：與基準(zhǔn)情形（即過(guò)去十年所經(jīng)歷的年均10.1%的GDP增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境）相比，今后十年的（ 1） 全要素生產(chǎn)率的年均增長(zhǎng)速度比基準(zhǔn)下降1個(gè)百分點(diǎn)；（2）勞動(dòng)力的年均增長(zhǎng)速度比基準(zhǔn)下降1.2個(gè)百分點(diǎn)；（3）居民對(duì)房地產(chǎn)的需求偏好變化，導(dǎo)致地產(chǎn)銷售增長(zhǎng)比基準(zhǔn)下降約10個(gè)百分點(diǎn)；（4）在出口價(jià)格不變的情況下， 國(guó)外對(duì)中國(guó)出口的年均需求增長(zhǎng)下降12個(gè)百分點(diǎn)；（5）資金成本比基準(zhǔn)提高1個(gè)百分點(diǎn)。上文提到的城鎮(zhèn)化放緩的部分影響已經(jīng)反映在房地產(chǎn)增長(zhǎng)減速中，但城鎮(zhèn)化減速帶來(lái)的其他服務(wù)需求的減速則比較難量化，暫時(shí)沒(méi)有在模型中處理。
在上述五種沖擊同時(shí)發(fā)生的情況下，我們的模型顯示，GDP年均增長(zhǎng)率比基準(zhǔn)情形約下降3.1個(gè)百分點(diǎn)，使得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力下降到7%左右。結(jié)果與我們前文的判斷基本吻合。
宏觀政策含義
本文的基本結(jié)論是，今后十年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)潛力是7%，而不是曾經(jīng)經(jīng)歷過(guò)的10%。GDP增長(zhǎng)如果降到7%，不意味著經(jīng)濟(jì)陷入蕭條，而是進(jìn)入了正常、合理的增長(zhǎng)區(qū)間。由于勞動(dòng)力供給增長(zhǎng)速度的下降，只要能保持7%左右的GDP增長(zhǎng)，就不會(huì)加劇失業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定的壓力。
因此，不應(yīng)該繼續(xù)將8%作為今后的GDP增長(zhǎng)的官方目標(biāo)和增長(zhǎng)的底線，更不應(yīng)該將9-10%作為實(shí)際政策操作所追求的目標(biāo)。如果增長(zhǎng)潛力是7%，而一定要用刺激政策將增長(zhǎng)提升到9%以上，這雖然可以實(shí)現(xiàn)短期繁榮，但會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫、通脹、壞帳和經(jīng)濟(jì)大起大落等長(zhǎng)期成本，最終不可持續(xù)。筆者建議在“十二”規(guī)劃中正式使用7%的增長(zhǎng)目標(biāo)。
筆者估計(jì)，今年三季度GDP環(huán)比增長(zhǎng)會(huì)降到7%；今年四季度和明年一季度，GDP同比增長(zhǎng)速度也很可降低到8%左右。但這些都僅僅表明經(jīng)濟(jì)回落到接近本身的潛力所在，并不說(shuō)明經(jīng)濟(jì)需要新一輪政策刺激。
準(zhǔn)確判斷增長(zhǎng)潛力對(duì)貨幣政策有重要意義。如果經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力是7%，年度CPI增長(zhǎng)目標(biāo)為3%，理想的名義GDP增長(zhǎng)就是10%。按歷史經(jīng)驗(yàn)，M2和貸款增長(zhǎng)幅度超過(guò)名義GDP增長(zhǎng)3- 4個(gè)百分點(diǎn)是比較合適的。所以，在今后幾年，M2和貸款增長(zhǎng)的最優(yōu)速度應(yīng)該是14%，而非17-19%。從更長(zhǎng)期看，在中國(guó)金融深化程度已經(jīng)很高的情況下，幾年以后M2的增長(zhǎng)速度恐怕只需要高于名義GDP增長(zhǎng)2-3個(gè)百分點(diǎn)，屆時(shí)12-13%的M2和貸款增速就足夠了。
如果政府確實(shí)擔(dān)心GDP下行到7%時(shí)將導(dǎo)致社會(huì)不穩(wěn)定，對(duì)策應(yīng)該是加大社保支出，而非政府主導(dǎo)的投資、貨幣擴(kuò)張和重新啟動(dòng)地產(chǎn)泡沫。
注：
[1] 筆者沒(méi)有選取2000-2009這個(gè)十年的階段，因?yàn)?009年的增長(zhǎng)受到幾十年一遇的全球金融危機(jī)的特別影響，不具有代表性。
[2]注意，來(lái)自需求和這些因素對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響不能簡(jiǎn)單疊加。比如，如果需求下降3%，而相應(yīng)的供給同時(shí)下降3%，則對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響就是3%，而非6%。在本文研究的六個(gè)因素中，出口、地產(chǎn)、城鎮(zhèn)化基本屬于需求面因素，勞動(dòng)力、生產(chǎn)率基本屬于供給面因素，資金成本則同時(shí)影響供需兩個(gè)方面。
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